易觀分析財報評論——中手游業績增速奪魁，IP游戲生態持續深化

2021年3月24日盤后，中手游（0302.HK）發布2020年全年業績，全年營業收入達到38.20億元，同比增長25.8%，凈利潤6.90億，同比增長183.8%，經調整凈利潤8.07億元，同比增長32.1%。新增注冊用戶1.02億人，同比增長18.6%，從而使得注冊用戶累計總數達4.10億人；平均每月活躍用戶達1.85千萬人，同比增長16.0%；平均每月付費用戶達140萬人，同比增長17.8%。

l IP游戲生態碩果累累，業績實現高速增長

財報數據顯示，得益于《家庭教師》、《軒轅劍：劍之源》、《新射雕群俠傳之鐵血丹心》等新游戲的出色表現和《航海王強者之路》、《龍珠覺醒》等長線游戲的出色表現，以及來自自主研發、IP授權的全面的業務收入的增長，中手游集團在2020年收獲了收入的出色增長，營業收入從2018年的15.96億元，增長到了2020年的38.20億元，錄得復合年均增長率高達54.7%。其中，IP游戲產生的收入達到了26.40億元，同比增長63.4%，占收入比為69.1%，進一步驗證了中手游IP游戲生態戰略的前瞻性和正確性。

易觀分析認為，中手游能夠獲得持續的收入增長，其核心原因在于IP游戲生態的持續深化。在此過程中，中手游擁有眾多的長線產品，依靠IP影響力、產品品質和長線運營能力，吸引了大量的玩家的長期留存，從而為業務收入奠定了穩固的基礎；另一方面，在豐富的IP資源的基礎上，擁有強大的研發團隊和領先的發行經驗的中手游，能夠確保持持續的高質量、數量豐富的新游戲上線，從而為業務收入的持續增長提供了強勁的動力。

2021年，中手游仍有望保持出色的業績表現。如《新射雕群俠傳之鐵血丹心》，2021年2月在港澳臺手游市場已經取得了收入前三的優異成績。而2021年，中手游將發行由國內頂級小說IP改編的《斗羅大陸：斗神再臨》、頂級國漫IP改編的《鎮魂街：天生為王》以及著名小說IP改編的《吞噬星空：黎明》等擁有強大IP影響力基礎的精品游戲；在研發方面，文脈互動旗下擁有《代號：開天》、《沙城霸主》等豐富的產品儲備，而北京軟星所研發的《仙劍奇俠傳7》更有望成為2021年國內最受市場關注的游戲之一；同時，隨著與領先公司合作的深入，2021年還有望上線中手游參與研發，騰訊游戲發行的《真·三國無雙 霸》和字節跳動發行的《航海王熱血航線》、《全明星激斗》等全球知名IP改編的游戲。該等產品將有效促進中手游的發行和研發業務收入的增長，為其帶來可觀的收益。而基于上述IP及其游戲的持續上線，中手游的IP授權業務能力也有望得到更好的強化，有望通過更大規模和更多品類的開發促進IP授權業務的收入增長。

l 盈利能力增長亮眼，暫奪行業第一

在盈利數據方面，在2020年游戲行業雖然收獲宏觀發展紅利，但業內公司分化發展趨勢更趨強烈的行業背景下，中手游在2020年仍收獲了出色的盈利增長。財報數據顯示，2020年中手游凈利潤6.90億，同比增長183.8%，經調整凈利潤8.07億元，同比增長32.1%。

截至北京時間2021年3月24日盤后，中手游的凈利潤增速在主流中國上市游戲公司中暫居第一，為183.8%，而剔除非經營事項影響后的經調整凈利潤，則同比增長32.1%，暫居前三。這意味著中手游在收入增長保持高速的基礎上，也保持了行業領先的營運效益，在積極增加開支與持續業務布局的基礎上，仍保持了穩健的凈利潤增長。

如研發方面，2020年中手游繼續保持了高于行業增速的研發費用投入，2020年支出2.09億元，相較2019年增加29.7%，預計2021年集團研發支出將持續增長，團隊規模翻倍增長至800人，這將使中手游躋身行業一線游戲研發商之列，從而進一步其強化研運一體業務體系；同時，中手游仍在持續增加對外部優秀研發團隊的投資，截至2020年，中手游已經直接投資了超過20家游戲研發團隊，2020年期內投資現金流流出8.85億元。

易觀分析認為，中手游盈利表現的穩健，更多的是得益于基于IP游戲生態戰略的發行、研發和IP授權業務的收入的持續增加，這使得其無需在必要投入方面進行縮減。在目前行業分化發展加速的過程中，保持積極的有利于強化產品研運能力、業務生態體系的投入，對公司的可持續增長尤為重要，關系到公司是否具備持續加入主流市場競爭和抓住行業發展機會的能力。而另一方面，在積極投入的基礎上實現盈利的穩健增長，既表示公司業務運營的可持續性和收入的增長，也使得公司能夠為股東創造持續收益。

在目前發展快速、競爭激烈的中國及全球游戲市場中，保持持續的穩健盈利增長是非常具有挑戰性的，也是對公司未來能夠持續參與主流市場競爭的重要保障。

l 研發與IP業務表現亮眼，IP游戲生態未來可期

除集團營業收入外，中手游各細分業務收入增長均尤為亮眼，IP授權業務收入更是首次破億。其中，發行業務收入達29.78億元，同比增長16.6%，三年復合年均增長率為45.8%；研發業務收入達7.30億元，同比增長73.4%，三年復合年均增長率高達102.6%；IP授權業務收入首次破億，達到1.12億元，同比增長81.3%，三年年均復合增長率高達151.0%。

研發業務和IP授權業務的高速增長，有效地促進了中手游業務結構的升級。研發業務收入占比從2018年的11.1%，增加到了2020年的19.1%，而IP授權業務則從1.2%增加到了2.9%，這意味著中手游已經成為了研運一體游戲公司，并基于IP游戲生態戰略，成功進入了更為廣闊的文化產業。

中手游的研發業務收入增長主要來自于文脈互動的旗下《傳奇世界之雷霆霸業》的穩定表現和新上線產品《龍城傳奇》的優秀市場成績，這是中手游所搭建的研發生態的出色貢獻。易觀分析認為，擁有文脈互動和北京軟星兩大業內領先研發公司，同時投資了諸如樂府互娛、易帆互動等優秀研發團隊的中手游，不僅可以確保發行業務的充足的產品供應，也擁有較大的研發業務收入增長空間。2021年，文脈互動旗下擁有《代號：開天》、《沙城霸主》等游戲與北京軟星旗下“仙劍”系列最新續作《仙劍奇俠傳7》有望全面上線，屆時將進一步促進中手游研發業務收入增長。

而IP授權業務則主要來自于“軒轅劍”、“仙劍奇俠傳”等IP授權收入。中手游在2020年通過文學、音樂等持續豐富IP世界觀和擴大IP影響力的同時，也在衍生品、游戲和影視等授權業務中取得了收入增長。易觀分析認為，作為中國擁有最多IP儲備的游戲集團公司，中手游不僅在游戲業務擁有堅實的基礎，也在IP授權業務方面有更為廣闊的發展空間。例如，在衍生品方面，中手游已經圍繞“仙劍”系列IP開發了超過400個SKU，覆蓋多種品類和銷售渠道，其2020年仙劍周邊銷售額更是超過了500萬。這代表中手游已經打造了游戲行業領先的授權業務開發和經營能力，其在近期獲得全球頂級游戲IP《英雄聯盟》的衍生品開發授權就是其業務能力得到認可的強力實證。IP授權業務的發展，幫助中手游完成了IP游戲生態閉環的建立，也為其打開了更為廣闊的發展空間。

發行、研發和IP授權業務，在中手游的IP游戲生態中是一個典型的IP供應、培育、開發和反哺的閉環。中手游在發行業務的基礎上建立的市場地位和持續增長的業務收入，是其獲得豐富的IP儲備的重要基礎之一，也是IP游戲能夠獲得出色的市場成績的重要業務能力，奠定了其IP供應基礎和培育能力；而游戲研發業務和研發生態，則能夠幫助中手游更好地確保基于IP開發的游戲的品質水平，從而確保IP儲備資源的持續培育和開發，并且通過游戲產品的迭代豐富IP世界觀；IP授權業務則幫助中手游進一步擴大IP的市場影響力，獲得更多IP相關業態的收入，并且能夠在影響力和IP世界觀等方面進一步提升IP價值，實現開發和反哺。

以《仙劍奇俠傳7》為例：中手游依靠發行業務積累的資金與資源，在獲得IP的同時，也為研發團隊提供了充足的保障和支持，從而保證了游戲的持續打磨；同時，豐富的發行經驗也使得《仙劍奇俠傳7》能夠獲得完整的發行策略支持，如預熱、測試、推廣等；更重要的是，在產品全面上線前，中手游就已經依靠音樂等IP授權業務的開展，如B站春晚《2020年晚會最美的夜》、《仙劍奇俠傳7》主題曲等，擴大了IP的影響力。可預見的是，待產品全面上線后，中手游還能依靠游戲對世界觀的豐富和市場成績塑造的影響力，開展更加豐富的IP授權業務，并且在授權業務開展過程中豐富IP內涵和影響力，從而反哺下一代“仙劍”系列游戲的研發，最終形式業務相互促進的閉環。

易觀分析認為，中手游的IP游戲生態戰略具體表現就是發行、研發和IP授權三大業務所構建的以IP為核心，游戲為根基的，IP“供應、培育、開發、反哺”的業務閉環，是未來中手游成長為綜合性文化品牌的戰略基礎，也是中手游最為值得期待的發展前景。

以上內容僅代表易觀分析分析師觀點，不構成任何投資建議。

研究說明：

易觀分析提供的產業分析，主要是在產業宏觀數據、最終用戶季度調研數據、廠商歷史數據以及廠商季度業務監測信息等基礎上，運用易觀分析的產業分析模型，并結合市場研究、行業研究以及廠商研究方法得出的，主要反映了市場現狀、趨勢、拐點和規律，以及廠商的發展現狀。

易觀分析相信通過上述產業研究方法得出的數據在行業公認可接受誤差范圍內，可以準確反映行業走勢與變化規律。

通過專業研究方法得到的研究結果，旨在供決策參考。廠商的實際數據請查詢廠商發布的財務報告。

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